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[한국어] 애스워드 다모다란이 삼프로TV에 돌아왔다! 가치평가의 대가가 말하는 AI가 세상을 바꿔도 투자자는 돈을 잃는 이유 [Global Money Talk] — Transcript

by 삼프로TV 3PROTV · 5,835 words · 630 segments · language en · Watch on YouTube

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Full transcript

0:11월스트리트 인터뷰에 오신 걸 환영합니다.
0:14오늘 모신 애스워스 다모다란 박사님은 뉴욕대학교 스턴 경영대학원 키르슈너 패밀리
0:20금융교육 석좌이자 재무학 교수로
0:22한국 청취자들에게도 익숙한 ‘밸류에이션의 대가’로 불리는 분입니다. 교수님, 반갑습니다.
0:28초대해 주셔서 감사합니다.
0:31저희가 감사하죠. 먼저 선생님 배경 이야기를 좀 해보고 싶습니다.
0:35처음부터 가치평가 전문가를 목표로 하신 건 아니고
0:39가치평가 전문성이라는 말도 사람마다 다르게 받아들일 텐데요
0:43사람들이 가치평가 전문가라고 할 때 본인에게는 어떤 의미인가요?
0:47잘 모르겠어요, 지금도 제가 가치평가 전문가라고 할 수 있을지 확신은 없고 이것저것 해보는 사람에 가깝죠.
0:55관심사가 넓다 보니 가치평가에 끌리는데
0:57굳이 강점이 있다면 여러 환경에서 다양한 비즈니스와 자산
1:02투자 대상을 놓고 가치평가를 계속 실전으로 해봤다는 점일 겁니다.
1:07스포츠팀이든 프랜차이즈든 가릴 것 없이 뭐든 평가 대상이 되니까요.
1:11제가 가진 강점은 남들에겐 없는 밸류에이션 지식의 깊이가 아니라고 봐요.
1:16밸류에이션은 본질적으로 기본적인 일이라 더하고 빼고 곱하고 나눌 줄 알면서 상식만 보태면
1:22누구나 무엇이든 가치평가할 수 있거든요.
1:25차이는 제가 밸류에이션을 다양한 상황에 적용해왔고, 요리처럼 해볼 때마다
1:30이 기술에 대해 새로 배우는 점입니다.
1:33제가 쌓아온 강점은 여러 환경과 시장
1:35서로 다른 시점에서 이 일을 직접 해보며 감각을 익혀왔다는 점이고
1:40그렇게 조금씩 축적한 지식이 오늘 무언가의 가치를 평가할 때 제가 보탤 수 있는 부분이라고 봅니다.
1:46그렇군요. 그 얘기가 제 두 번째 질문으로 자연스럽게 이어지는데요
1:5180년대에 강의를 시작하셨을 때 가치평가만으로는 한 과목을 꾸릴 만큼 가르칠
1:56내용이 없다는 말을 들으셨을텐데
1:58그 뒤로 데이터의 가용성과 접근성이 크게 달라졌을 뿐 아니라, 기업 가치를 평가하는
2:04방식도 많이 바뀌었습니다.
2:06아까 ‘요리 중’이라고 표현 하셨는데, 해볼 때마다 새로 배우는 만큼
2:11쓰는 프레임워크와 밸류에이션 기법도 함께 달라졌을 텐데요. 처음 시작하던 때부터 돌아보며
2:17그동안 프레임워크와 기법이 어떻게 발전했고 어떤 변화가 컸는지 설명해 주실 수 있을까요?
2:24가치평가의 핵심 원칙은 예나 지금이나 같았습니다.
2:28제가 가치평가가 단순하다고 말하는 이유도 내재가치 평가에서 자산 가치는 그 자산에서
2:35기대되는 현금흐름의 현재가치라는
2:38첫 재무 수업에서 배우는 내용으로 귀결되기 때문이죠.
2:41예전엔 금융계산기로 현재가치 버튼을 눌렀지만, 본질적으로 가치평가란 늘 그 일이었으니 말씀하신 게 맞습니다.
2:5080년대 중반 기업가치를 평가할 때
2:53특히 상장사를 본다면 대개 이미 비즈니스 모델이 자리 잡은 성숙 기업이 대상이었습니다.
3:0080년대에 막 상장한 애플이나 마이크로소프트조차 사업 형태가 이미 갖춰져 있었으니
3:06평가 대상은 과거를 바탕으로 미래를 어느 정도 추정할 수 있는 기업들로 좁혀져 있었던 셈입니다.
3:14두 번째는 데이터가 부족해 가진 자료로 버텨야 했다는 겁니다.
3:19몇 년치 재무제표를 보고 다른 회사와 비교하긴 했지만
3:23자료가 워낙 적어 일부 기업만 추려 볼 수밖에 없었고 도구도 원시적이었죠.
3:28제가 처음 기업가치 평가를 할 때도 장부 용지에 연필로 적고 계산기를 두드렸다고 지금도 말하곤 합니다.
3:37지금처럼 파이썬이나 엑셀, AI를 앞에 두고 작업하는 환경과는 전혀 달랐습니다.
3:43당시엔 도구도 훨씬 투박했고 데이터도 적어서
3:47뭔가를 가치평가하려고 앉으면 그런 제약이 접근 방식에 곧바로 드러났죠.
3:52말하자면 가치평가는 간소할 수밖에 없었고
3:55셀 하나하나를 손으로 계산해야 했으니 항목을 50개씩 깔아놓는 건 불가능했습니다.
4:01둘째, 예전에는 기업 가치를 평가할 때 스토리를 중심에 둬야 했습니다.
4:06엑셀 시트만으로 가치평가를 대신할 수 없어서
4:10평가 대상 회사가 어떤 곳인지 설명하고 그 스토리로 입력값의 흐름을 짚어줘야 했고
4:16시트의 숫자만으로는 충분히 설명되지 않았죠.
4:19그런 면에서는 지금보다 훨씬 건전한 방식이었지만
4:22지금은 데이터가 훨씬 많고 도구도 강력해졌으며 모델도 더 정교하고 복잡해졌습니다.
4:29사람들은 가치평가의 본질이 기업의 이야기를 들려주는 데 있다는 걸 잊었습니다.
4:35제가 10년 전 Narrative in Numbers라는 책을 쓴 이유도 우리가
4:40그 능력을 되찾아야 한다고 봤기 때문인데
4:43그게 없으면 기업을 가치평가하는 게 아니라 재무모델만 만들고, 평가가 아닌 모델링에 그치게 됩니다.
4:51안타깝게도 은행이나 감정평가에서 나온 밸류에이션 상당수는 제대로 된 기업가치평가가 아니라
4:56엑셀표를 밸류에이션처럼 꾸며놓은 데 그칩니다.
5:00그 얘기가 나온 김에 여쭤보면
5:03수년간 실무에 적용하고 작업을 여러 차례 보완해오면서 예전엔 중요하다고 봤지만
5:08지금은 그렇지 않다고 생각하는 밸류에이션 분석 요소나 기법이 있나요?
5:13가장 큰 변화라면 처음엔 할인율이 실제보다 더 중요하고
5:18그걸 제대로 잡는 게 가치평가의 핵심이라고 봤다는 점이에요.
5:23그런데 이 분야에 오래 있을수록 할인율을 생각하는 시간은 줄었습니다.
5:28가치평가에서 제가 틀릴 때는 대개 할인율 때문이 아니라 사업을 보는 그림
5:33즉 매출 성장과 마진, 재투자 가정을 잘못 잡았기 때문이라는 걸 금방 깨달았거든요.
5:39첫 번째 큰 차이는 제가 예전만큼 할인율에 신경 쓰지 않는다는 점입니다.
5:43이상하게 들리겠지만, 제 책 아무거나 펼쳐 보면 무위험이자율
5:48위험 프리미엄, 베타, 자기자본비용, 자본비용을 산출하는 데 많은 시간을 할애했거든요.
5:54다만 밸류에이션에서 할인율 추정에 시간의 10~20% 이상을 쓰고 있다면, 이미 핵심을 놓친 겁니다.
6:02가치평가에서 집중할 곳은 분자인 현금흐름입니다.
6:05그 현금흐름이 무엇이고 어디서 나오며 기업의 비즈니스 스토리와 어떻게 이어지는지를 봐야 하죠.
6:11가장 큰 변화는 지금은 40년 전보다 할인율이나 자기자본비용
6:15자본비용에 쓰는 시간은 훨씬 줄고, 평가하려는 기업의 핵심 사업을 이해하는 데 훨씬 더 많은
6:21시간을 쓴다는 점입니다.
6:23가치평가 분석은 본질적으로 정량적이고 숫자 중심의 작업인데
6:27거기에 스토리를 끌어와 분석에 녹인다는 점이 흥미롭습니다.
6:31다만 말씀하신 취지로는 그걸 가치평가보다 모델링에 가깝게 보실 것 같고
6:37그래서 숫자 중심 작업에 스토리를 더한다는 게 얼핏 모순처럼 느껴집니다.
6:42모순이 아니라 보완 관계이고, 이유는 이렇습니다.
6:46밸류에이션에서 매출 성장률은 당연히 중요하고
6:4910%가 아니라 30%를 넣으면 회사 규모는 더 커집니다.
6:53다만 스프레드시트 앞에서는 10%를 30%, 70%를 90%로 마음대로 올릴 수 있어요.
7:00상한이 없고, 숫자는 숫자라 어떤 값이든 만들어낼 수 있으니까요.
7:05회사를 분석할 때, 예를 들어 페루의 식품 가공업체라면 페루 식품 시장 규모가
7:11매출 성장률 가정을 좌우해야 합니다.
7:13성장률은 그 회사가 어떤 곳이고 무엇을 하며 어떤 시장을 노리는지와 연결되지 않으면 그냥 숫자일 뿐이고
7:21그걸 풀어내는 게 스토리, 즉 숫자 뒤를 들여다보는 일입니다.
7:25그래서 누가 제게 “왜 매출 성장률을 22%로 봤나요? ”라고 묻는다면요.
7:31제가 드릴 답은 숫자나 방정식이 아니라
7:34이 회사가 무엇을 하고 시장은 어떤 모습이며 왜 이 시장에서 22% 성장률을 낼 수 있다고 보는지에 대한 이야기입니다.
7:43좋은 밸류에이션에서는 모든 숫자에 그것을 뒷받침하는 이야기가 있어야 하는데
7:49높은 마진을 전제로 기업가치를 제시한다면 높은 마진은 수익성을 높여 주는 좋은 요소입니다.
7:56제가 묻고 싶은 건 그 마진이 어디서 나오느냐
7:58즉, 이 회사가 무엇을 하기에 그런 이익률을 내고
8:02그 바탕이 되는 경쟁우위와 유닛 이코노믹스가 무엇이냐는 겁니다.
8:06이런 요소들이 한 회사는 70% 마진을 내고 다른 회사는 5%에 그치게 만드는 차이를 만들기 때문입니다.
8:14엑셀 고수들이 스프레드시트에서 숫자를 만지작여 회사 가치를 원하는 대로 만들 힘을 사실상 빼앗는 겁니다.
8:22모든 회사가 60% 마진을 낼 수는 없으니 자연히 제약이 걸리죠.
8:26우리는 할인 소매업체니까요. 대표적인 우량 소매업체인 코스트코를 보세요.
8:32훌륭한 회사지만 총마진은 얼마일까요? 약 6~7%입니다. 왜 낮을까요?
8:39할인 소매업의 특성이 그렇기 때문입니다.
8:41맞습니다. 엑셀상으로는 60% 마진도 넣을 수 있지만
8:46스토리가 받쳐주지 않으면 그렇게 할 수는 없습니다.
8:49스토리가 필요한 또 다른 이유는 엑셀에 숫자를 넣다 보면 밸류에이션이 좋아 보이도록 성장률과
8:55마진은 높이고 리스크는 낮추고 싶어지는데
8:59이런 변화가 모두 밸류에이션을 끌어올리기 때문입니다.
9:03하지만 이야기에서 숫자 하나를 바꾸면 저는 따져볼 겁니다. 성장률을 올리겠다고요?
9:08어떻게 가능한가요, 시장점유율을 늘리려는 건가요?
9:12점유율을 늘리려 가격을 내린다면 매출 성장률이 낮아지는 만큼 마진도 내려가야 하니
9:18“믿어봐, 성장률만 높게 잡을게”라는 말로는 넘어가지 않겠습니다.
9:23왜 그 일을 하는지에 대한 비즈니스 스토리와, 그 논리가 나머지 입력값 전반에 어떻게
9:28반영되는지 설명해줘야 합니다.
9:31알겠습니다.
9:31확인 차 여쭤보면, 여기서 ‘이야기’란 경영진이 내세우는 서사가 아니라 현실 자체를 뜻하신다는 거죠?
9:39회사가 앞으로 무엇을 이뤄낼 수 있을지.
9:41그건 경영진 쪽 이야기잖아요, 그렇죠? 그래도 그들의 이야기니까 괜찮아요.
9:46한발 물러서 보면 경영진은 당신보다 회사 사정을 더 잘 아니까 ‘그럼 들어봐야 하는 거 아닌가? ’ 싶겠죠.
9:53당연히 들어야 합니다. 그런데 하나 묻겠습니다.
9:56경영진이 자기들 이야기를 전하는 방식에 어느 정도 편향이 있을 수 있지 않을까요?
10:00정치인에게 스캔들을 묻는 것과 같아요.
10:03그렇죠, 당연히 ‘스캔들은 없다’는 식으로 자기들 입장을 내놓겠죠.
10:07“이건 충분히 타당합니다. ” 저는 경영진의 이야기를 듣습니다.
10:11회사에 투자되는 건 경영진 돈이 아니라 제 돈이니
10:15그 이야기를 듣고 반박하는 게 제 의무죠.
10:18“좋은 얘기지만, 제가 보기엔 이 부분이 약한 고리입니다.
10:22투자자로서 그 부분은 제 버전으로 바꿔 보겠습니다.
10:26투자자로서 남들이 기업에 대해 어떤 이야기를 하는지 듣는 건 얼마든지 가능합니다.
10:32저는 이를 피드백 루프를 열어두는 것이라고 하는데
10:35내 생각과 다른 이야기에도 귀 기울이되 투자 결정은 내가 책임져야 하니 결국 내 이야기를 만들어야 합니다.
10:43투자자들이 곤경에 빠지는 이유 중 하나는 남의 이야기를 그대로 믿기 때문입니다.
10:48경영진의 이야기일 수도, 골드만삭스가 주식 리서치 보고서에 담은 그 회사 이야기일 수도
10:54CNBC에서 짐 크레이머가 풀어놓는 이야기일 수도 있습니다.
10:58하지만 그들 중 누구도 그 회사에 자기 돈을 넣는 건 아니며
11:01투자자는 당신인 만큼 일이 틀어져도 그들을 탓할 수는 없지만 실제로는 그들을 탓하죠.
11:06어쩌면 그래서 남의 이야기에 기대는지도 모르겠습니다.
11:10그게 빠져나갈 구실이 되더라도 결국 책임은 본인이 져야 합니다.
11:14그들의 이야기를 듣고 납득되는 부분은 받아들이되
11:17그렇지 않은 부분은 현실에 맞게 바꿔야 합니다.
11:20각 회사가 저마다 이야기를 내놓지만 모두 한 시장 안에서 움직이는 만큼, 이야기를 들을 때는
11:27늘 현실 점검이 필요합니다.
11:29각 회사의 이야기를 듣고 하나씩 더해 보면 결국 “이게 다 맞다면 대체 한 시장에서 어떻게 공존하지?”
11:37라는 생각에 이르게 됩니다. 그렇죠. 저는 이를 ‘큰 시장의 착각’이라고 부르는데
11:43특히 거대한 파괴적 변화가 있을 때 두드러집니다.
11:47저는 1980년대 PC, 1990년대 닷컴
11:51금세기 초 소셜미디어와 스마트폰을 겪어 왔고, 지금은 AI가 그 흐름에 있죠.
11:56규모도 크고 잠재력도 있다 보니
11:58각 회사는 “우리가 승자가 될 것”이라며 자기에게 가장 유리한 이야기를 합니다.
12:04알파벳, 메타, 마이크로소프트
12:06앤스로픽, 오픈AI의 말을 들어보면 모두 이 분야의 승자는 자기들이라고 하지만
12:12그 이야기들을 모두 합쳐 보면 전체적으로는 동시에 성립할 수 없다는 걸 알게 됩니다.
12:19시장 규모가 모두를 감당할 만큼 크지 않으니
12:22아무리 큰 시장이 맞다 해도 끝까지 가면 한두 곳만 이기고 나머지는 지게 됩니다.
12:28그래서 저는 이를 ‘큰 시장의 착각’이라 부르고, 이런 조정은 거의 늘 따라와
12:33닷컴, PC, 소셜미디어 때처럼 AI에서도 벌어질 겁니다.
12:38그러면 “조정이 온다니 안 좋은 것 아닌가요? ”라고 묻겠죠.
12:42이걸 이해 못하는 구식 투자자들은 이런 걸 ‘버블’이라 부르고
12:46터질 거품이라며 손가락질하죠. 그러면서 “요즘 투자자들이 문제야.
12:51너무 얕아”라고 하는데, 제 대답은 이겁니다. “버블이 뭐가 문제죠?”
12:56닷컴 버블이 터지면서 닷컴에 투자한 많은 사람들의 포트폴리오가 무너진 건 맞지만
13:02그중 상당수는 오를 때도 함께 올라탔고 내려올 때 일부를 잃었을 뿐입니다.
13:07하지만 그것은 우리 삶의 방식을 바꿨고, 거품이 터질 때마다 삶의 방식도 달라졌습니다.
13:14앞으로 5년 뒤 AI에도 조정이 오면서
13:18승자라고 고른 대상이 승자가 아니었던 탓에 돈을 잃는 사람들도 나올 겁니다.
13:23그래도 큰 흐름에서 AI는 우리 삶을 바꿀 것이고, 인류는 역사 내내 그런 식으로 발전해 왔습니다.
13:31사람은 누구나 자기 확신이 지나치고 상황을 바꿀 능력도 과대평가하기로 악명 높지만
13:36변화는 바로 거기서 일어납니다.
13:39그래서 경영진이 자기 논리를 앞세워도 투자자인 제 역할은 질문하고, 필요하면 반박하며
13:45견제하는 거라고 봅니다.
13:47실무자로서 제게 늘 어려웠던 건, 방금 짚어주셨고 저도 아직 씨름 중인 부분인데
13:53밸류에이션이 순환적이라는 점입니다.
13:55앞서 말씀하셨듯 성장률에 따라 기업의 현재가치가 달라지니까요.
14:00왜 그게 순환적이라는 거죠? 어디가 순환이라는 건가요?
14:04당신이 들려주는 이야기와 거기서 나온 입력값에 민감하다는 건 알겠지만, 그게 순환성으로 보이진 않아요.
14:11순환성이 커질수록 성장률도 높아진다는 말이라면
14:15성장을 과대평가하고 가치도 부풀린 뒤 그 가치로 더 빨리 성장한다는 연결이 있어야 합니다.
14:22그 연결을 입증하지 못하면 순환 구조가 아니고, 있다 해도 제 눈엔 보이지 않습니다.
14:28가치는 성장률에 따라 달라지니, 같은 회사를 봐도 사람마다 다른 이야기를 하고
14:34다른 성장률을 잡을 수 있습니다.
14:36시장의 본질은 수요와 공급이 맞물려 하나의 합의된 이야기를 만들고
14:41모든 가격 뒤에는 그런 이야기가 있다는 거죠.
14:44다만 말씀하신 순환 구조는 잘 안 보이는데, 설명해 주실래요?
14:49순환성, 네, 맞아요. 방금 말씀하신 대로 가치가 성장의 함수라는 뜻이고
14:55결국 제가 이 회사가 얼마나 빨리 성장한다고 보느냐에 따라 가치가 달라집니다.
15:00그래서 누가 “이 회사 가치가 얼마라고 보세요?”
15:03라고 물으면 저는 가끔 농담처럼 “그럼 이 회사가 얼마나 빨리 클지부터 말해보세요”라고 합니다.
15:09그런데 왜 그게 순환논리죠? 당연히 예상되는 결과이고, 정의상 그런 겁니다.
15:15회사의 리스크를 높이면 가치가 낮아진다고 해서 순환논리가 되는 게 아니라 정의상 그런 것이며
15:21성장과 리스크가 그대로일 때 마진을 높이면 회사 가치는 올라가는데 이것도 정의상 그렇고
15:27사업모델의 일부입니다.
15:30다른 조건이 같다면 확장성이 더 큰 비즈니스 모델이 그렇지 않은 모델보다 더 높은 가치를 인정받고
15:37이건 순환논리가 아닙니다. 예컨대 우버와 그랩이 모두 차량 공유 회사라도
15:42그랩의 동남아 시장은 우버가 있는 미국·유럽 등 전 세계 시장보다 훨씬 작으니 우버의
15:48가치가 더 높은 거죠, 맞죠?
15:51엔비디아의 가치가 다른 칩 회사보다 높은 건 설계 중심 회사라 마진이 마진 2위 업체의
15:57거의 두 배에 달하기 때문입니다.
15:59칩 생산은 TSMC에 맡기고 약 900% 마크업을 붙여 팔 수 있어 기업가치가 더 커지는 거죠.
16:06성장, 마진, 재투자, 위험은 가치에 영향을 주지만
16:10평가에 반영되는 당연한 요소라 순환논리가 아니며 그래서 회사마다 가치가 달라집니다.
16:17어떤 기업은 수조 달러 가치가 되고 어떤 기업은 수천만 달러에 그치는 이유를 정확히 짚으셨고
16:23그 차이는 결국 성장, 마진, 재투자, 리스크라는 기본 요소에서 나옵니다.
16:29하지만 당신과 제가 어떤 회사의 적정가치를 두고 논의하는데, 당신은 그 회사의 현금흐름
16:35즉 잉여현금흐름이 10% 성장할 거라고 본다면요.
16:39그건 핵심이 아니고, 우리가 논쟁해야 할 차원도 아니며 바로 그게 문제예요.
16:44그 회사의 매출 성장마진, 재투자를 어떻게 보느냐는 이야기에서 나온 결과라서
16:50가치에 대한 의견이 갈릴 때도 성장률이나 마진
16:54재투자 자체보다 그 밑에 깔린 회사의 이야기에서 갈리는 경우가 대부분입니다.
16:59당신이 성장률은 7%라고 하고 제가 20%라고 한다면
17:04그건 숫자 자체가 아니라 이 회사가 20% 성장하려면 전체 시장이 얼마나 크고 사업이
17:10무엇이어야 하는지에 대한 관점이 다른 겁니다.
17:13그러니 그런 핵심을 따져야 하는데
17:15CNBC 토론을 보면 한쪽은 “주당순이익 성장률이 15%일 것”이라 하고 다른 쪽은
17:21“아니 10%일 것”이라며 스토리에서 나온 숫자만 두고 다투곤 합니다.
17:26투자 논의는 기업과 단위경제성, 확장 한계
17:30그리고 그 지점에서 왜 의견이 갈리는지를 다룰 때 훨씬 건전해집니다.
17:35그래야 논의가 스토리에서 나중에 나온 숫자가 아니라 사업과 경제성
17:40그 기업이 속한 경제 환경으로 돌아가기 때문입니다.
17:43한 회사에 대한 이견도 밸류에이션 입력값의 문제인 경우는 거의 없습니다.
17:49그런 차이가 밸류에이션 판단을 갈라놓는 거죠.
17:52진실을 독점한 사람은 없고, 스페이스X에 대해 저도 제 관점이 있고 당신도 당신의 관점이 있습니다.
17:58맞아요.
17:59제 이야기가 맞다고 설득하는 건 제 일이 아니고, 그럴 생각도 없습니다. 왜 그래야 하죠?
18:05저는 제 이야기에 따라 제 돈을 투자하고
18:08여러분도 여러분의 이야기에 따라 자기 돈을 투자하면 됩니다.
18:12제 블로그에서 수백 개 기업을 평가해 왔고
18:15그때마다 강조하는 건 “이건 내 이야기이자 내 가치평가이며, 내 결정을 이끄는 기준”이라는 점입니다.
18:22가치평가가 다르다면 그에 맞는 스토리를 구체화하세요.
18:26가만히 앉아서 “난 네 스토리가 싫어”라고만 하지 말고
18:29“이 부분이 마음에 안 든다” 정도는 말할 수 있어도 “네 성장률이 마음에 안 든다”처럼 숫자만 던지진 마세요.
18:36당신의 스토리가 뭔지, 내 스토리와 어떻게 다른지 말해줘야 의미 있고 구체적인 얘기를 할 수 있지
18:42아니면 큰 틀에서 별 의미 없는 표면적 숫자만 놓고 얘기하는 겁니다.
18:47하지만 결국 진짜 값으로 남는 것은 단 하나입니다.
18:50진짜 가치란 없어요. 당신에겐 당신의 가치가, 내겐 내 가치가 있을 뿐입니다.
18:55분명한 건 수요와 공급이 만든 시장가격만 손에 잡히는 숫자이고
18:59나머지는 의견일 뿐이며 당신은 그 가격을 치른다는 겁니다.
19:04우리는 그 가격에 살지 팔지 결정해야 합니다.
19:07‘가치는 범위로 봐야 한다’며 빠져나갈 여유는 없어요.
19:11그건 은행가들이 책임 피하려고 쓰는 말이고, 투자자는 하나를 골라야 하죠.
19:16스페이스X를 18억 달러에 살 건지 말 건지 정해야지
19:20‘강한 매수’니 ‘약한 매수’니 하는 애매한 말은 의미가 없습니다.
19:24사거나 안 사거나 둘 중 하나예요.
19:27이건 철저히 현실적인 과정이지, 완벽한 답을 찾는 일이 아닙니다.
19:32모든 걸 제대로 해도 맞을 확률이 55%
19:35어쩌면 52%에 그치는 불확실성 속에서 결정을 내리는 일이죠.
19:41한 회사에 전 재산을 걸어야 한다면, 제가 장담하건대 당신은 끝내 결정을 못 내릴 겁니다.
19:47그렇게 애써 놓고도 “그래도 내가 틀릴 수 있잖아”라고 할 수 있죠.
19:51맞아요, 틀릴 수 있습니다.
19:53하지만 그 문제는 회사 가치평가에 시간을 더 들인다고 줄어들지 않습니다.
19:58확신이 서지 않는 건 없는 데이터를 못 모았거나 최고의 모델을 못 써서가 아니라
20:03미래가 당신 통제 밖에 있기 때문입니다.
20:06지난주 초에 앤트로픽 가치를 평가해뒀다면
20:09금요일 다리오의 발표 하나로 앤트로픽에 대한 시나리오가 전부 흔들렸겠죠.
20:14그러니 “왜 월요일을 예상하냐”고 묻겠지만, 금요일에 이런 일이 있을 줄은 알 수 없었잖아요.
20:21투자에서는 틀릴 수밖에 없고, 꽤 자주 틀린다는 걸 알고 시작하는 겁니다.
20:26그래서 10개든 15개든 기업에 베팅하면서
20:30평균 적중률이 52%만 돼도 포트폴리오에서 수익 종목이 손실 종목보다 많아지길 기대하는 거죠.
20:38그렇게 되면 인덱스 펀드보다 나은 수익을 낼 수도 있다는 점도 기억해야 합니다.
20:44돈도 시간도 자원도 들지 않으면서 지난 18년 동안 해마다 90%의 경우 액티브 투자자와
20:51종목 투자자를 앞선 투자 대안이 있습니다.
20:54바로 인덱스 펀드를 사는 거죠. 그래서 투자 책은 첫 장에서 “정말 직접 하시겠습니까?”
21:00라고 물어야 한다고 봐요, 사람들을 말리는 것처럼 들릴 수는 있지만요.
21:05사람들이 가치주에 투자하지 않으면 제대로 투자하는 게 아니고
21:09투자도 못 하는 거라고 여기는 것 같아요. 하지만 그건 아닙니다.
21:13패시브 상품에 돈을 넣어두고 일상으로 돌아가도 투자자로서 충분히 괜찮고
21:19실제로 엔도먼트(Endowment Fund) 펀드의 대형 투자자들까지 포함해 액티브 투자자 10명 중 9명은
21:25패시브 상품에 맡겨 두는 편이 더 나을 겁니다.
21:29기업 가치를 따져 직접 투자하겠다면, 제대로 알고 해야 합니다.
21:34그건 승산이 낮은 게임이고 시장을 이기기도 어렵기 때문이죠.
21:38그래서 저는 액티브 투자자가 될 자격을 보려고 간단한 테스트를 하는데
21:43나이에 따라 30년 뒤든 40년 뒤든 임종을 앞둔 자신을 떠올려 보라고 합니다.
21:48그때 저는 당신의 절친일 수도, 최악의 적일 수도 있고, 뭐라고 불러도 상관없습니다.
21:55저는 투자자로 살아오며 당신이 해온 일의 기록을 들고 찾아옵니다.
21:59신중한 투자자로서 벤 그레이엄과 워런 버핏의 책을 모두 읽고
22:04가치투자 원칙을 빠짐없이 따르며 직접 기업을 골라 투자해왔죠.
22:09그런데 그 돈을 내내 인덱스 펀드에 넣어뒀다면 수익과 포트폴리오가 어땠을지도 함께 보여드리면서
22:16좋지 않은 소식을 전합니다.
22:18“지난 50년간 재무제표를 살피고 재무비율을 계산하고 가치평가까지 제대로 하며 할 일을 다 했는데도
22:26그 기간 인덱스 펀드에 넣었을 때보다 수익이 1% 낮았다고 해보죠.”
22:31이렇게 말한 뒤 “그게 괜찮은 거냐? ”라고 묻는데, 제 대답은 “괜찮다”입니다.
22:37저는 시장을 이기려고 투자하는 게 아니니까요.
22:40저는 투자 과정이 즐겁고, 큰 회사 하나에 전 재산을 몰아넣고 잘되기만 바라다 큰 타격을
22:47입는 식은 피하고 싶어서 투자합니다.
22:49투자를 충분히 분산해 둔 덕분에 지수보다 크게 뒤처지는 일은 거의 없는데
22:54쉬워 보일지 몰라도 투자에서 중요한 건 큰 실수를 피하는 것이고 액티브 투자자에겐
23:00그 실수가 의외로 쉽습니다.
23:03저는 레오폴드 아셴브레너와 그가 AI를 보는 관점으로 만든 헤지펀드에 대해 (글을)썼는데
23:08그는 뛰어나지만 글의 핵심은 ‘확신’이었어요.
23:11투자자들이 자주 쓰고 좋은 말로 여기는 단어죠. 투자에는 확신이 있어야 한다고들 하지만
23:17그게 무슨 뜻인지도 모르겠고 주변 모든 게 바뀌는 세상에서 그런 확신을 어떻게 가질 수 있는지도 모르겠어요.
23:251960년대라면 미국이 세계 경제나 다름없고 상황도 예측 가능했으니
23:31미국에 대해 확신을 가질 수 있었을 겁니다.
23:35하지만 제 말은 확신이 없는 것보다 더 나쁜 게 가짜 확신이라는 겁니다.
23:40똑똑하고, 좋은 학교를 나왔고, 그런 사람들과 어울린다는 이유로 확신해선 안 될 것까지
23:46스스로 확신해버리는 거죠.
23:48그래서 세간에선 ‘스마트 머니’와 ‘스투피드 머니’를 가르는데
23:52스마트 머니라면 뉴욕에 모인 헤지펀드 사람들이 자기들끼리 클럽에서 정보를 주고받아 큰돈을 번다는
23:59거의 음모론 같은 이미지가 있죠. 사실이 아닙니다.
24:03헤지펀드는 지난 20년간 전체적으로 시장보다 1~2% 뒤졌고
24:08사모펀드는 형편없는 투자자산군이며, 벤처캐피털도 패시브 투자보다 성과가 낮습니다.
24:15저는 40년 동안 ‘스마트 머니’를 찾아왔지만 한 번도 못 찾았습니다.
24:20그건 잠깐 똑똑해 보일 수 있을 뿐이고, 레오폴드 얘기도 그 짧은 순간을 말하는 겁니다.
24:25새 투자법을 찾아낸 놀라운 25살 천재라며 찬사를 쏟아낸 글들을 읽었던 기억이 납니다.
24:32사람들은 왜 남들은 그처럼 못 하느냐고 했지만
24:35그에게 그 순간은 순식간에 지나갔고 산 정상에서 밑바닥까지 내려오는 데 한 달밖에 걸리지 않았죠.
24:42누군가에겐 ‘스마트 머니’로 불려도
24:45그건 잠깐 운이 좋았거나 그 시기에 통한 방법을 찾았기 때문일 뿐인데
24:49이제는 안 통하는데도 계속 붙들고 시도하는 겁니다.
24:53그래서 저는 ‘스마트 머니’보다 ‘거만한 돈’과 ‘겸손한 돈’으로 나누고 싶습니다.
24:59오만한 투자자는 자신이 시장보다 똑똑하다고 믿고
25:03수익이 나면 자기 실력과 탁월한 종목 선정 덕분이라고 여기지만
25:07손실이 나면 곧바로 책임을 돌립니다.
25:10연준 탓, 스콧 베센트 탓, 중국 탓이라며 일이 뜻대로 안 풀릴 때마다 탓할 대상을 찾죠.
25:17겸손한 투자란 잘나갈 때 돈을 벌어도 대개는 내 실력보다 그때 그 자리에 있었던 덕
25:23운이 따른 결과라고 인정하는 겁니다. 그래서 자기 실력을 낮춰 보게 되고
25:28당신이 기금 운용자라면 누군가 찾아와 “제 돈을 맡기고 싶습니다”라고 말할 때 바로 그런 태도를 봐야 하는 거죠.
25:36‘스마트 머니’인가, ‘겸손한 돈’인가?
25:38투자할 땐 겸손한 돈이 낫다는 말을 위 워크(WeWork) 사태 직후 처음 썼고
25:43그때 염두에 둔 사람은 단 한 명, 손정의(Masa Son)였습니다.
25:47지난 10년간 한동안 그는 실패할 리 없는 비전가로 여겨졌고, 실제로 300년 계획까지 갖고 있었죠.
25:54바로 오만한 사람들이죠.
25:56신을 피해 갈 방법을 찾았다고 믿는 사람들
25:59운명이란 게 그렇듯, 결국 그에게도 대가가 따라왔죠.
26:03당신이 모르는 걸 아는 똑똑한 사람들이 큰 수익을 낸다고 단정하기보다
26:08모두가 당신과 같은 불확실성 속에 있다고 보는 게 맞습니다.
26:12시선을 안으로 돌려, 남들이 하는 걸 따라 하기보다 내 포트폴리오로 무엇을 할 수 있을지 보세요.
26:18당신의 투자 프로세스와 밸류에이션 관점에서, 어떤 자산이 싸거나 비싸다고 어떻게 판단하나요?
26:25제 청중은 딱 한 명, 바로 저죠.
26:27그 덕분에 제 삶이 훨씬 단순해졌어요. 제가 연단에 올라 설득하는 것도 아니니
26:33당신이나 CNBC 시청자를 납득시킬 필요는 없고 저만 납득하면 됩니다.
26:38다만 ‘설득’도 좀 과한 표현이고
26:41저는 확률이 제게 유리하다고 느낄 때 투자한다고 보기 때문에 ‘확신’이라는 말도 쉽게 쓰지 않습니다.
26:48승산이 있다고 판단되면 자주 틀릴 수 있다는 걸 알면서도 매수합니다.
26:53메타버스 실패 이후 페이스북 주가가 주당 80달러까지 떨어졌을 때
26:58저는 광고 매출만 보고 “앞으로 5년간 이 매출만 유지하면 충분하고 80달러는 회수하며
27:04나머지는 덤이다”라고 봤어요.
27:07다만 마크 저커버그가 메타버스로 한 일은 마음에 들지 않았고, 신뢰하지도 않았습니다.
27:13기업 지배구조는 잘 모르겠어요.
27:15이건 일부 청취자분들이 들어보셨을
27:18샐러드 오일 스캔들 뒤 워런 버핏이 아메리칸 익스프레스를 매수한 사례와 비슷합니다.
27:24그는 당시 그들이 가진 유일한 신용카드인 그린카드의 현금흐름만으로도 5년만 버티면 내가
27:30낼 돈은 감당할 수 있다고 했고
27:32위기가 바닥을 쳤을 때 페이스북도 딱 그런 상황이었습니다.
27:36사긴 했지만, 마크 저커버그의 파괴력이 끝난 건 아니라고 봤죠.
27:41누가 알겠어요, 다시 1,000억을 더 쏟아부을 수도 있었으니까요.
27:46확률이 제 편이라고 봐서 샀지만, 상황은 언제든 바뀔 수 있다는 것도 알고 있었어요.
27:52경영진이 그 현금흐름을 어떻게 쓰느냐에 따라 제가 이 주식을 산 이유 자체가 사라져
27:57투자 논리가 금세 무너질 수 있었으니까요.
28:01제가 사는 모든 주식이 그렇듯, 결과를 확신한 종목은 하나도 없었습니다.
28:0680%까지 확신할 필요도 없고, 베팅을 분산하니까 55%만 확신해도 충분합니다.
28:12제 포트폴리오엔 주식이 5개가 아니라 40개라서 효과가 두 가지인데
28:18우선 위험한 투자도 훨씬 수월해지고 남들이 꺼리는 곳에도 더 쉽게 들어갈 수 있습니다.
28:24제겐 40개 투자 중 하나일 뿐이니까요.
28:28포트폴리오에 투자처가 다섯 개뿐이면 결정을 두고 몇 번씩 되짚으며 스스로를 의심하다가 아무것도 못 하게 돼요.
28:35다음 선택이 반드시 맞아야 한다는 부담이 너무 커서 꼼짝 못 하게 되는 거죠.
28:40앞서 ‘진짜 숫자’에 접근할 수 있느냐고 물은 취지는
28:44저도 동의하듯 미래 기준으로는 그런 정확한 수치에 도달하기가 불가능하다는 점이었습니다.
28:50아니, 이렇게 말해보죠.
28:52조건에 따라 정해지는 숫자죠?
28:54오늘의 상황과 지금 세상의 모습에 따라 당신의 가치가 정해져요.
28:59오늘 시장이 아는 정보와 세계 상황을 보는 시각이 반영돼 가격이 매겨져 있습니다.
29:05특정 시점의 가격과 가치를 비교해서 결정하는 거죠, 맞죠?
29:09한 달 뒤면 모든 게 달라질 수 있냐고요? 당연하죠.
29:13회사나 시장 상황이 바뀔 수 있고, 전쟁이 나거나 유가가 오르내리면 당신도 시장도 숫자를 다시 따져봐야 하죠?
29:20가격만 변하고 가치는 일정하다고들 생각하지만
29:24저는 그게 내재가치에 대한 근본적 오해 중 하나라고 봅니다.
29:28어떤 상황에서도 되돌아갈 수 있는 안정된 숫자가 있는 게 아니라 내재가치 자체도 계속 움직이고
29:35특히 초기 기업은 50%, 80%, 90%까지 흔들릴 수 있습니다.
29:40내재가치도 움직이는 표적이고 가격도 마찬가지입니다.
29:44할 수 있는 건 그 순간의 가격과 가치를 보고 살지
29:48팔지, 아니면 관망할지 정하는 것뿐입니다. 그런데 갈림길에 설 때마다 늘 관망만 한다면
29:55그건 당신에게 보내는 신호입니다.
29:57행동할 수 없게 포트폴리오를 짰거나, 심리적으로 이 게임이 맞지 않는 걸 수도 있죠.
30:03바로 이때 인덱스 펀드가 필요한 거죠.
30:05제 생각엔 80~85%는 심리나 성향상 투자를 자동으로 굴리는 편이 낫습니다.
30:12매년 일정액을 모아 골라둔 인덱스 펀드에 넣고, “이번 달엔 시장에 넣을까, 빼둘까?”
30:18하며 고민하지 않는 거죠.
30:20언제 들어갈지, 무엇에 투자할지 골라 더 유리하게 해보려는 시도가 번번이 오히려 손해로
30:27돌아가는 듯하기 때문입니다.
30:28네, 제가 주식이 싼지 비싼지 어떻게 판단하냐고 물은 건
30:32지금 시점에 어떤 주식이 싸다거나 비싸다고 확정 할 수는 없다는 걸 깨달았기 때문이에요.
30:38잠깐만 여기서 끊겠습니다. ‘확정적으로’라는 게 어떤 뜻, 어떤 기준에서 그렇게 보시는 건가요?
30:42확률적으로 표현해서, 지난 100년 기준으로도 그렇게 말할 수 있나요?
30:47이게 싸다고 볼 가능성은 얼마나 되고
30:48당신에게 ‘싸다’고 판단할 결정적 기준은 뭔가요?
30:51아니요, 제 말은 어떤 게 싸거나 비쌌는지는 지나고 나서야 확실히 알 수 있다는 거예요.
30:56돌이켜보면 가능하다는 뜻이고, 기간은 5년입니다.
30:59네, 맞습니다.
31:00그쯤 되면 아무 의미가 없죠.
31:02네, 그래서 저는 이제 확률의 관점에서 더 많이 생각하게 됐어요.
31:06아까 승산을 말씀하셨는데, 이 투자에서 승산이 내 쪽에 있나, 내게 유리한가를 보게 되는 거죠.
31:13위험 대비 보상은 어느 정도이고, 그 구조가 제게 유리하게 작용할까요? 해볼 만한가요?
31:18위험 대비 보상이 내게 유리한 투자들을 모아 포트폴리오를 구성하면, 적중률이 52%에 그치더라도...
31:25그래도 수익이 보장되는 건 아니잖아요?
31:27그래서 85세까지 살면서 승률 52% 정도의 베팅을 계속 반복해 온 셈이라고 한 거예요.
31:34여전히 지수보다 못한 성과를 낼 수 있으니 그 가능성을 처음부터 받아들여야 합니다.
31:41못 받아들이면, 뭔가 했다는 이유로 시장보다 더 벌 자격이 있다고 착각하게 됩니다.
31:47그들은 “난 다 제대로 했어. 장기 투자로 잡았고, 다 맞게 했는데 왜 이 모양이지?”
31:53라고 말하다가, 좌절이 쌓이면 시장 탓을 합니다. “투자자들이 얄팍해서 그래”
31:59“소셜미디어 때문이야”, “너희들 때문이야”라면서요.
32:03그러고는 둘 중 하나를 택하는데, 자기 베팅을 더 키우는 건 투자에서 가장 위험한 행동 중 하나입니다.
32:10“나 테슬라 공매도로 돈을 잃었으니 공매도를 두 배로 늘릴 거야.”
32:15이런 생각이 파멸로 가는 길이죠.
32:17아니면 그냥 앉아서 시장이 변했다, 세상이 엉망이 됐다며 불평만 늘어놓고
32:22타임스퀘어에서 “지옥이 온다, 너희는 파멸한다”라고 외치던 설교자와 똑같이 구는 거죠.
32:3020년간 기술 기업이 시장을 이끈 뒤로 가치투자 진영에서 그런 지옥과 파멸 얘기가 쏟아지잖아요?
32:37옛 가치투자자들처럼 크래프트 하인즈나 코카콜라를 안 사고 페이스북을 사서 부자가 됐으니
32:44언젠가 한 수 배울 거라고들 하는 거죠. 그게 그들을 꼭지 돌게 만드는 겁니다.
32:49우리가 틀렸다고 생각해서가 아니라, 그들 교과서상 틀린 선택으로 돈을 벌었다는 게 더 미치게 하는 거죠.
32:56투자자에겐 그런 생각이 자신을 갉아먹어요. 내 포트폴리오를 지키려면 뭘 해야 하는지보다
33:03남들이 얼마를 버는지와 저들은 그럴 자격이 없다는 데 신경 쓰게 되니까요.
33:08저는 이걸 연속선으로 보는데
33:10한쪽 끝에는 절대적 확실성이 있고 반대쪽 끝에는 완전히 흐릿하고 뭉개진 상태가 있는 거죠.
33:17그러니까 모든 게 불확실해 뭐 하나 딱 집어 말할 수 없는 상태죠.
33:21양쪽 극단은 전제만 맞으면 결과가 예측되고, 머릿속이 완전히 흐릿하면 개별 기업에는 절대 투자하지 못합니다.
33:30인덱스 펀드가 심리적으로 싫다면 현금을 들고 있거나
33:34패시브 상품에 넣어두고 일상으로 돌아가면 됩니다. 그런데 절대 확신이 있고 그게 맞다면
33:41먼저 그 확신을 어디서 얻었는지 물어야 하죠. 어떤 투자냐고요?
33:45합법과 불법의 경계에 걸친 얘기일 수밖에 없습니다.
33:48일주일 뒤 승인될 약의 불법 내부정보를 갖고 있다면
33:53승인되는 순간 주가가 어떻게 될지 뻔하겠죠. 완전히 확신할 수 있으니까요.
33:58또는 심각한 가격 오류를 발견해 그 잘못된 가격을 확정해둘 수도 있죠.
34:04금융을 가르칠 때 차익거래 논리로 옵션과 선물 가치를 설명하셨잖아요?
34:09현금 없이 무위험 포지션을 만들고 거기서 돈을 벌 수 있다는 것, 그게 차익거래 이익입니다.
34:16기초 주식에 비해 옵션 가격이 잘못 매겨지면
34:19위험도 현금 투입도 없이 차익을 챙기는 포트폴리오를 짤 수 있습니다.
34:24말 그대로 돈 찍는 기계죠.
34:26이게 절대적 확실성입니다. 그렇게 확실하다면 돈을 전부 한 종목에 넣으면 되지
34:32왜 분산하겠어요? 그 주식이 오를 걸 확실히 아니까 레버리지를 한도까지 써도 됩니다.
34:38차익거래 논리를 보면 100% 부채를 쓰는데, 절대 확실하니 돈을 빌리고 자기 돈은 거의 안 쓰는 거죠.
34:45절대적 확신이라 부를 만큼 확실하다면 레버리지를 한계까지 쓰고 투자도 집중할 수 있습니다.
34:51반대로 확신이 흐릿하다면 분산해야 하고, 아마 패시브 투자자가 되는 게 맞겠죠.
34:57문제는 그 연속선에서 당신이 어디에 있느냐입니다.
35:01특정 투자 건에서 말이죠, 말씀드렸듯 저는 그 확신의 범위에서 확실하다고 느낀 적은 커녕
35:0675% 확신에도 가까이 가본 적이 없습니다.
35:10모든 걸 제대로 해도 미처 마무리되지 않는 부분이 생길 수 있다는 걸 받아들여야 해요
35:14주변 세상에서 벌어지는 일들 때문에 결과의 전부나 일부를 내 뜻대로 통제할 수는 없으니까요.
35:21맞아요, 그 말 들으니 제가 가장 좋아하는 투자 명언이 떠오르네요.
35:25정확히는 투자 명언은 아니지만
35:27“우리를 곤란하게 하는 건 모르는 게 아니라 확실하다고 믿지만 사실이 아닌 것들이다”라는 말이죠.
35:34맞아요, 그런 잘못된 확신에서 비롯되기 때문에 겸손한 돈보다 오만한 돈이 훨씬 위험하고
35:40오만한 돈은 자기 확신을 과대평가하니까요.
35:44자만심에서 나오는 거예요.
35:46성격만 봐도 알 수 있죠, 돈 관리는 절대 맡기면 안 되는 사람들이 있는데 그런 사람이
35:51대개 주변에서 가장 성공한 축이에요.
35:54과한 자신감과 밀어붙이는 태도 덕에 위로 올라갔으니까요.
35:58이들은 당신 돈을 맡기기엔 가장 위험한 부류예요. 시장에서 남들보다 똑똑하다고 믿고
36:04레버리지를 과하게 쓰거나 한쪽에 몰아 베팅하니까요.
36:08네, 어떤 일이든 성공이 오래가면 처음엔 겸손했던 사람도 금세 자만에 빠질 수 있는데, 그게 문제죠?
36:15겸손한 사람도 연이어 성공하고 주변에서 투자 실력이 대단하다는 칭찬을 듣다 보면 금세 오만해지기 마련이죠.
36:24빌 애크먼도 자금의 45%가 밸리언트에 묶이면서 포트폴리오가 거의 무너질 뻔했던 일이 떠오르는데
36:3110년 전인지 15년 전인지 그때도 저는 그를 훌륭한 투자자로 봤지만
36:36그런 사례가 인간 본성을 보여준다고 생각합니다.
36:40성과가 오래 이어질수록 없는 능력까지 내 실력으로 착각하고
36:44그 착각이 투자 판단에도 스며듭니다.
36:47실적이 아무리 좋아 보여도 자신을 너무 과신하지 마세요.
36:51네, 감사합니다. 기억해두겠습니다.
36:54이제 현재 시장으로 넘어가, 지금 가장 큰 밸류에이션 괴리가 어디에서 보이는지 의견을 듣고 싶습니다.
37:01글쎄요, AI일 수밖에 없죠.
37:03놀랍진 않은 게, 저도 이제 세상을 뒤흔든 큰 변화를 네 번이나 겪은 나이가 됐거든요.
37:091980년대 개인용 컴퓨터
37:111990년대 닷컴 인터넷, 2000년대 초 소셜미디어와 스마트폰을 거쳐 이제 AI 차례인 거죠.
37:19이런 큰 변화가 닥칠 때마다 가격, 즉 밸류에이션과 실제 가치 사이엔 괴리가 생깁니다.
37:26이 분야에 막 뛰어든 기업들은 잠재력은 크지만, 당장 확인된 실체가 거의 없기 때문이죠.
37:32사람들은 가치평가를 해보려 하지도 않아요. 스페이스X를 보유한 사람의 95%
37:3999%는 가치가 얼마인지 모르면서도 사들이는데, 그건 그들이 트레이더라서입니다.
37:45투자와 트레이딩의 차이는, 부정적으로 말하는 건 아니지만, 트레이딩은 싸게 사서 비싸게 파는 거예요.
37:52왜 올랐는지는 중요하지 않아요. 거래량이든 모멘텀이든 주가를 끌어올렸다면
37:57‘펀더멘털이 아니라 모멘텀 덕분이니 그 돈은 못 쓰겠다’고 하진 않잖아요.
38:02결국 중요한 건 돈을 버는 거고, 스스로 투자자라 말하는 사람들 대부분은 실제로 트레이더입니다.
38:08그들은 싸게 사서 비싸게 파는 거래를 하며, 가격은 심리와 모멘텀에 좌우됩니다.
38:14시장 일부에서는 이 심리와 모멘텀이 펀더멘털과 어긋나 괴리가 생기는데
38:19신생 분야는 아직 펀더멘털이라 할 게 거의 없어서 그 이유가 분명합니다.
38:24그래서 심리와 모멘텀은 잠재력과 들려오는 이야기로 움직이지만, 그 이야기들은 대개 불완전합니다.
38:30아까 비즈니스 스토리가 가치를 만든다고 했죠? 그런데 이런 스토리는 미완성입니다.
38:36어떤 점에서냐면, 큰 시장이 있고 우리가 그 안에서 커질 수 있다는 말로 시작해 거기서 끝나기 때문이죠.
38:43왜 그래야 하는지 이유도, 비즈니스 모델 얘기도 없지만 사업이 아직 초기라 사람들은 따라갑니다.
38:49저는 사람들이 질문을 던지기 시작하는 그때를 사업의 ‘바르 미츠바 모먼트’라고 부릅니다.
38:56그동안은 사용자 수나 매출
38:58그것도 아주 적지만 빠르게 느는 매출을 근거로 잠재력에 베팅해 왔습니다.
39:02그러다 누군가 “그래서 돈은 어떻게 벌 건데?
39:05”라고 묻는 순간이 오는데, 그게 바로 바르 미츠바 같은 성인식의 순간입니다.
39:10왜냐고요? 어떤 기업들은 그 질문을 받기 전까지 답을 생각조차 안 하고
39:15그저 숫자만 키우며 성장해 왔거든요. 지난 10년간 소셜미디어 기업들이 그랬듯
39:21사용자와 구독자가 늘었다는 이유로 기업가치는 올라갔지만 “이게 돈을 벌 수 있는 비즈니스 모델인가?”
39:28라고 묻는 사람은 없었습니다.
39:31바르미츠바 모먼트란 진짜 사업이 되는 기업과 기대와 과열에 편승해 올라온 기업을 가려내기 시작하는 시점인데
39:38제 보기엔 AI 분야도 그 순간에 거의 다가왔습니다.
39:42이제 그런 국면에 가까워졌고
39:44요즘 하이퍼스케일러, 대개 매그니피센트 세븐(MAG 7) 중 한 곳의 실적 발표가
39:48나올 때마다 그게 드러납니다.
39:50대규모 AI 설비투자가 잡히면 시장이 부정적으로 반응하는 경우가 많죠.
39:543년 전만 해도 AI 설비투자에 100억을 쓰면 시장은 “대단하다
39:58500억이면 더 좋고, 1,000억이면 더 좋다”며 환호했는데요.
40:02이제는 “그런데 1천억이면 큰돈인데, 어떻게 돈을 벌 생각이야? ”라고 묻기 시작했죠.
40:08투자 규모가 점점 커질수록 그런 의문은 더 커질 수밖에 없고
40:12지금 AI 설비투자(CapEx)에 들어간 돈만 거의 2조 5천억 달러에 이릅니다.
40:182조 5천억 달러입니다. 제가 드는 비유는 이렇습니다.
40:21모든 AI 투자를 하나의 사업으로 보면 우리는 역사상 가장 크고 가장 비싼 2조 5천억
40:28달러짜리 공장을 지은 셈이고
40:30지금도 그 공장을 키우고 있지만 문제는 그 공장이 무엇을 만들지 모른다는 겁니다.
40:36사람들이 그 제품을 살지, 얼마를 낼지도 모르는 가운데 모든 게 잘 풀릴 거라는 전제에
40:43엄청난 베팅을 한 셈입니다.
40:45제 생각엔 모두가 늘 그렇듯 시장에 뛰어든 상태라, 조정이 오면 다 같이 고통을 겪게 될 거라고 봅니다.
40:52하지만 그 고통은 배우고 나아가는 데 꼭 필요한 과정입니다.
40:56맞아요. 말씀하신 대로 새로운 건 본래 가치 평가가 어려운데
41:01AI가 사람들이 보는 것처럼 혁명적이라면 그 가치를 매기기는 더 어려워지죠.
41:07한 가지 더 있습니다. 가치평가가 더 어렵다는 것뿐 아니라
41:11실제로 작동하는 피드백 루프가 생긴다는 점인데요.
41:15AI가 옹호론자들 주장만큼 성공한다면 사회가 감당해야 할 디스토피아적 문제가 생깁니다.
41:22제 말은, 다리오와 샘, 일론이 예상하듯 AI가 총 10조 달러 이상 시장으로 커지려면
41:29단순한 도구가 아니라 인간을 대체해야만 가능하다는 겁니다.
41:3430년 전 미국에서도 제조업에서 훨씬 작은 규모로 비슷한 일을 겪었는데
41:40중국 제조업이 미국과 유럽의 공장과 광산을 뒤흔들면서 공장 노동자와 광부들이 일자리를 잃었죠.
41:48그때 뉴욕의 은행가들이 태연히 “코딩이나 배워”라고 하던 게 기억나는데
41:5355세 공장 노동자에게 이보다 모욕적인 말이 있겠어요?
41:57저는 이 독일어, ‘샤덴프로이데’가 좋더군요.
42:01하지만 AI가 성공하면 입장이 뒤바뀝니다.
42:04AI에 일자리를 빼앗기는 건 전기기사가 아니라 은행가, 컨설턴트 같은 화이트칼라들이죠.
42:11여기서 더 큰 고통이 두 가지 생기는데
42:14경제에서 최고임금을 받던 사람들이 일자리를 잃으며 생기는 소득 손실은 10배
42:1915배 규모로 커지고, 그 소득이 경제에서 빠져나가면 애초에 이 물건들은 누가 사겠느냐는 겁니다.
42:26첫 번째 피드백 루프는 AI가 성공했을 때 경제가 얼마나 버티느냐입니다.
42:31두 번째로, 지금 일자리를 잃는 사람들은 예전처럼 가만있지 않을 겁니다.
42:37과거 실직한 공장 노동자들은 돈도 정치적 영향력도 없었고 대개 권력자들이 신경 쓰지 않는 주에 있었지만
42:44이제는 발언권과 압박 수단을 가진 사람들이 일자리 문제로 움직이면서 AI 규제 요구가 커지고 있습니다.
42:52이미 그런 흐름이 시작된 것도 사람들이 자기 일자리를 걱정하기 때문입니다.
42:58AI와 그 대변인들을 보며 놀라는 건
43:01어쩌면 당연하지만, 그들이 자기들끼리 갇혀 다른 생각을 가진 사람들과 말하지 않는
43:07세계에서 왔다는 점입니다.
43:09그런데도 자신들을 둘러싼 사회적 이야기가 얼마나 부정적으로 변하는지 안 보이냐는 거죠.
43:15그들은 사업 이야기를 하고 있지만, 그 이야기가 사회를 혼란에 빠뜨릴 겁니다.
43:21그렇게 되면 이 분야에선 담배 회사조차 천사로 보일 만큼 거센 역풍이 불 겁니다.
43:26그들은 자기들 이야기가 짧은 사이 얼마나 부정적으로 변했는지 모르는 것 같아요.
43:31ChatGPT도 처음엔 귀엽고 신기한 도구였죠. 2023년 기억나세요? 다들 “와, 좋다.
43:38휴대폰에 물어보면 답해주네” 하던 게
43:41이제는 AI가 모퉁이 뒤에 도사린 괴물처럼 느껴져 내 일자리와 생계를 빼앗고 삶의
43:47방식까지 바꾸는 건 아닌지 걱정하게 됐잖아요.
43:51그럼 반대편 가격대에서 가장 큰 괴리는 뭐라고 보세요?
43:55제 생각엔 그건 AI 이야기의 이면이죠.
43:58현실적으로 보면 AI에 대한 반발과 AI가 사람들의 관성에 맞서야 한다는 점을 감안할 때
44:06우리가 소프트웨어 기업들의 밸류에이션을 낮춰놓은 지금 이런 이야기는 충분히 나올 수 있습니다.
44:12소프트웨어 기업들은 오랫동안 시장의 총아였으니까요.
44:15지난 2년 동안 우리는 사람들에게 “AI 코드가 대체할 테니 떠나야 한다”고 몰아붙이며 사기를 꺾었고
44:22돌아보면 그 과정이 좀 성급했던 것 같습니다.
44:26그 이유 중 하나는 인간이 빠르게 적응하고 변할 능력을 우리가 과소평가하거나 과대평가하고
44:32있다고 보기 때문입니다.
44:33둘째는 AI 발전을 늦출 규제 역풍을 우리가 과소평가하고 있기 때문입니다.
44:39거품의 이면이 있다면, AI에 뒤처질 거라며 깎아내렸던 기업들이 받을 타격을 우리가
44:45과대평가했을 수 있다는 점입니다.
44:49시장 전체를 거대한 DCF 모델로 보고 핵심 변수인 매출 성장률
44:54마진, 터미널 멀티플, 할인율을 따져본다면, 미국 주식시장 전체 모델에서 가장 큰 리스크는 어디에 있다고 보세요?
45:02지난 15년간 미국 기업들이 세상 변화에 맞춰 놀랄 만큼 유연하게 변해왔기 때문이라고 봅니다.
45:09큰 거시 이슈들을 떠올려 보면, 코로나 때도 “이건 회복하기 힘들고
45:14기업들이 문 닫은 뒤 다시 여는 데 애먹을 것이며 실적도 오래 걸릴 것”이라는 분위기였죠.“
45:20회복에 5년은 걸린다”는 말도 봤는데, 실제로는 얼마나 빨리 회복했습니까?
45:266개월 뒤 S&P 실적은 돌아왔지만, 같은 기업들이 이끈 건 아니었고 그 사이 자리바꿈이 있었습니다.
45:33기술주가 비기술주 몫을 빼앗아 오르긴 했지만, 전체적으로 증시는 다시 회복세를 찾았습니다.
45:39그리고 2025년이 됐죠. 관세와 ‘리버레이션 데이’가 겹쳤던 첫 주를 떠올려 보면
45:45다들 정신을 못 차리는 가운데 거시경제학자들이 CNBC에 나와 “무역전쟁의 끝판왕이 벌어지고
45:53세계를 불황으로 몰아넣을 겁니다. 끝났어요. 전부 팔고 피신하세요”라고 했습니다.
45:59그런데 석 달 뒤엔 기업들이 그걸 피해갈 길을 찾은 듯한 상황이 됐죠.
46:03올해 금리가 더 오른 것도, 이란 전쟁으로 유가가 뛴 것도 마찬가지였죠.
46:09“경제가 못 버틴다”는 말이 나왔지만, 기업들은 놀랍게도 그 와중에 실적을 냈습니다.
46:15다만 이런 적응력과 유연성에도 언젠가 한계가 오고
46:19어디까지는 버텨도 그 이상은 못 가니까 우리가 걱정하는 건 그 지점
46:24그 티핑 포인트와 그것을 건드릴 조치가 무엇이냐는 겁니다.
46:28이익 사이클을 꺾을 거시 리스크가 무엇일까요?
46:32제가 주목하는 건 시장이 이익 증가에 떠받쳐지고
46:35그 증가율이 양호한 수준을 넘어 50년간 보지 못한 속도인지입니다.
46:41올해 이익 증가분 중 일부는 AI 투자 가치가 부풀며 생긴 착시일 수 있어
46:46앞으로 몇 달간 이 이익이 지속 가능한지 확인하게 될 겁니다.
46:51나쁜 소식이 계속 늘어나는 상황에서도 우리가 이걸 계속할 수 있을까요?
46:55거시적으로 보면 제가 걱정하는 건 그 숫자가 버틸 수 있느냐인데
46:59그게 우리가 투자자로서 받게 될 전체 현금흐름에 반영되기 때문입니다.
47:04이익이 줄면 그 현금흐름도 기대하기 어렵습니다.
47:07그럼 AI가 밸류에이션 분석을 어떻게 바꿀 거라고 보시나요?
47:12기계적인 밸류에이션이라면 AI는 사람을 대신하는 초효율 애널리스트일 뿐입니다.
47:18보통 사람이라면 포기할 만큼 많은 데이터도 컴퓨터 안에서 다 찾아내고
47:23스프레드시트 단순 실수도 안 하지만, 그래도 일의 성격은 여전히 기계적입니다.
47:29기계적 분석가로서는 뛰어날 거예요.
47:32하지만 AI가 놓치는 건, 사람이 뭔가를 보며 “이 부분은 말이 안 되는데” 하고 느끼는 통찰이죠.
47:39아니면 “1980년대 PC 사업에서 봤던 모습과 비슷한데”라고 보는 순간,
47:44비즈니스 모델은 한계점에 이른 겁니다.
47:47AI는 지금 애널리스트들이 하는
47:49지극히 기계적이고 선형적이며 예측 가능한 일을 가져와 그들보다 더 잘해낼 테니 그 역할을 대체하게 될 겁니다.
47:57그것이 못 하는 일
47:58그래서 제가 비즈니스 스토리를 반드시 끝까지 따져 봐야 한다고 말하는 이유는
48:03그 스토리를 큰 틀에서 내려다보며 무엇이 말이 되고 안 되는지 판단해 주지는 못하기 때문입니다.
48:09어떤 숫자 때문에 걱정이 생기는 게 아니라, 스토리의 한 대목을 보다가 “잠깐
48:15회사가 10배로 커지면 이 CEO는 커진 조직을 운영할 역량이 없겠는데?”
48:20하고 느끼는 순간일 수도 있습니다.
48:22그건 인간이라면 가능하지만 AI에겐 어려운 통찰이죠.
48:26하지만 투자 업무의 많은 부분이 정해진 절차대로 돌아간다면
48:29그렇다면 AI가 당신 자리를 노릴 겁니다.
48:32당신이 하는 일을 바꾸는 게 아니라, 그 일을 당신 대신 하게 될 뿐이에요.
48:36그걸 이용해 하는 거죠.
48:38맞아요. 예전에 다른 인터뷰에서 데이터는 해마다 더 세밀해지고
48:42밸류에이션 분석 도구도 수십 년간 발전해 왔다고 하셨죠.
48:46그런데도 실무자들이 그만큼 더 잘 평가하고 있는 건 아니라고요.
48:51그게 곧 가치평가 관행 개선으로 이어진 건 아니지만, 수십 년간 보신 흐름과는 맞아 보입니다.
48:56앞으로 AI가 도입되면서 일이 실행되는 방식이 달라질 텐데, 그 변화가 서서히 전개되겠죠.
49:03데이터가 더 쌓이면 작동이 더 매끄러워 지고, 바퀴에 윤활유가 더해지는 셈이죠.
49:08더 순조로울 거예요.
49:09AI가 여러분의 실수를 막아주진 않는다고 봐요.
49:13오히려 그 실수를 초고속으로 키워 규모를 더 크게 만들 수 있죠.
49:17AI가 자신을 구해줄 거라 믿는 적극적인 투자자들도 있지만, 그렇지 않습니다.
49:23누구나 가지면 아무도 가진 게 아니죠.
49:25액티브 투자가 자금 싸움에서 밀려온 건 패시브 투자의 시장점유율이 전체 투자금의 50%를 넘긴 데서 드러나며
49:34AI는 이 흐름을 되돌리기는커녕 더 악화시킬 겁니다.
49:38액티브 투자 상당수가 기계적이고 안이해서 규칙 기반 스크리닝만 돌리는 수준이라면
49:44AI가 당신보다 훨씬 잘할 수 있기 때문이죠.
49:47벤 그레이엄식 11가지 스크리닝만 봐도 그렇잖아요.
49:51그런 일이라면 ChatGPT가 대신 해줄 수 있는데
49:54왜 내가 당신에게 돈을 맡기고 1% 수수료까지 내야 하죠?
49:58더 빠르고 편향 없이 처리하면서 데이터 정리까지 해주잖아요.
50:03투자 방식이 기계적이라면 AI가 당신을 대체할 겁니다.
50:07오늘 좋은 말씀 감사합니다.
50:09감사합니다.
52:32오만한 투자자는 자신이 시장보다 똑똑하다고 믿고
52:35수익이 나면 자기 실력과 탁월한 종목 선정 덕분이라고 여기지만
52:40손실이 나면 곧바로 책임을 돌립니다.
52:42연준 탓, 스콧 베센트 탓
52:45AI가 여러분의 실수를 막아주진 않는다고 봐요.
52:48오히려 그 실수를 초고속으로 키워 규모를 더 크게 만들 수 있죠.
52:52AI가 자신을 구해줄 거라 믿는 적극적인 투자자들도 있지만, 그렇지 않습니다.
52:58당신이 모르는 걸 아는 똑똑한 사람들이 큰 수익을 낸다고 단정하기보다
53:02모두가 당신과 같은 불확실성 속에 있다고 보는 게 맞습니다.
53:06시선을 안으로 돌려, 남들이 하는 걸 따라 하기보다 내 포트폴리오로 무엇을 할 수 있을지 보세요.

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